2018年，全国上市房地产公司前100强的净地开发项目的销售净利率平均值为8.25%，深圳项目略高，约在10%-15%之间。而在笔者对数百个深圳城市更新经济测算案例库中，深圳旧改项目的销售净利率高达15%-30%，基本上为净地开发销售净利率的1.5-2倍。
高利润必然吸引大量的进入者。自《深圳城市更新办法》颁布以来，各路资本及各路能人如过江之鲫，蜂拥而入城市更新。特别是与业主或项目当地相关政府部门有特殊关系的“能人”，纷纷成立专门操作前期的“平台公司”，在城市更新运作至某个阶段后，以出让平台公司股权的方式将项目“卖”给接盘者。有平台公司以几百万的价格锁定项目的开发权，往前推了一小步，甚至原地踏步，却把项目以几千万乃至数亿的价格卖给了后面的接盘者（一般为后期开发商），投资获利达数十倍乃至上百倍。
高利润必然伴随高风险，这是商业领域亘古不变的商业法则。据统计，截止2019年8月底，深圳立项的城市更新项目近800个，确定实施主体的项目仅300个，实施率仅37.5%。其实从项目投资的角度，实施率要远远低于这个数。就拿旧住宅区城市更新来说吧，深圳有800余个旧住宅区可以城市更新，2009年颁布了《深圳市城市更新办法》，深圳所有的旧住宅区都有人进去跑马圈地，但现在，只有10个项目被立项，而成功确定实施主体的，仅有2个，从投资的角度，成功率仅0.25%。而从深圳市整体来说，根据笔者在该领域摸爬滚打数十年的经验，自2009年更新办法一颁布，所有有城市更新潜力的地区，都有“能人”或平台公司进驻，此数量凭经验（因为这些项目没有到政府部门报批立项，实际数量难以准确统计），除了已立项的800个，仍有人在里面折腾，但尚未立项的项目不下2000个。如果以这2800个项目为基数，从投资风险的角度，实际上实施率仅为10%左右。
政府认为城市更新现在的低实施率以及城市更新的诸多乱象，归因于诸多不专业的平台公司对项目的炒买炒卖。于是，出台“走平台政策”，提高平台公司“锁定”项目开发权的难度；出台“清退政策”，提高平台公司的前期操盘风险；出台“工作前置、审批前置”等相关政策，抬高立项的门槛，以提高“已立项项目”的实施率。同时，政府还在城市更新领域进行一系列的“国进民退”政策导向，将大开发商、国企开发商向前拉。政府所有这些政策的目的是封堵“平台公司”的生存空间，消灭“平台公司”这一角色。
笔者认为，政府找到了城市更新目前的病灶：平台公司的不专业性，但开出的药方“消灭平台公司”似乎尚未直达病灶靶心。因为，目前，好像新成立专注于前期操盘的平台公司不是在减少，而是在增多，甚至一些大开发商也在把自己的城市更新部门独立分离出来，成为独立核算的内部平台公司，该内部平台公司除了按市场原则将项目卖给自己外，在内部不要时，还可以卖给外部。另外，政府在入口处限制平台公司进入，但众多的平台公司穿一个国企或大开发商的马甲，成立合资的项目公司，国企占51%，平台公司占49%，这样，名义上是国企或大开发商在进行前期操盘，实际上仍是平台公司在操作，前期操盘的钱由平台公司出，风险也由平台公司承担，在项目推进至约定节点，平台公司在项目公司内部进行股权转让，平台公司股权溢价套现，同样实现了“卖项目”的目的，只不过是将内外股权交易变成了项目公司内部股权交易。这一模式似乎正在成为城市更新前期操盘的标配模式。
要找到问题之所在，就要从平台公司买卖项目的逻辑谈起。
平台公司买卖项目，是基于对项目开发权的锁定。平台公司参考政府的征收补偿标准，制定出所谓的市场拆赔标准，通过拆赔将各业主手中分散的开发权买至自己手中，然后，再高价卖给后期接盘者。并在业界发展出了一个项目买卖的项目估值模型，我把他称之为“击鼓传花”的估值模型：V=∑有效成本i+∑（净地价值*阶段占比系数i*阶段进度系数i）。我又把他称之为“买断卖断”，或者“低买高卖”型的城市更新前期操盘模式。在这种情况下，压低业主的卖价，抬高后期进入者的买价，成为必然的商业逻辑。
一个城市更新项目要能成功运作，首先离不开政府政策的支持和规划的变更，我把他称之为“规划赋权和政策赋权”，是城市更新项目存在价值的首要条件。其次，离不开传统开发商将土地打造成产品的能力。当然，更离不开业主的配合，离不开业主心甘情愿地将分散的开发权交至开发商手中，形成完整的开发权。而将业主手中分散的开发权整合至开发商手中，形成完整的开发权，并最终得到政府的确认，这个过程就是城市更新的前期操盘。在市场化的城市更新中，政府放弃了对征地——招拍挂模式下土地增值收益的独享，而是按政策的刚性规定在城市更新项目形成的价值中拿走固定比例的一块，剩余的在业主、开发商和前期操盘者之间按照市场原则进行分配。
作为业主，他们若要参与项目，他们的最低诉求是项目按照征收情况下能获得的征收补偿；传统开发商作为后期开发的主体，投入了开发资金、开发能力、品牌，他们的最低诉求是获得社会平均开发利润（净地开发，即前文中的销售净利率8.25%）。城市更新项目更新后价值减去政府获得的固定比例的价值，再减去业主按征收补偿标准获得的价值，再减去后期开发商按社会平均净地开发利润获得的价值，剩余的价值，笔者把他成为城市更新的剩余价值。若剩余价值小于0，则说明项目在经济上不可行。若剩余价值大于0，则对剩余价值的分配方式决定了项目能够走多远。
在过去十年间，占绝对主流地位城市更新操盘模式是一二级联动。前期操盘不是一个独立单元，前期操盘者和后期开发商是一体，称为“城市更新开发商”。城市更新开发商想尽量压低赔给业主的拆赔标准，最好压低至征收补偿标准，从而最大化地获取剩余价值。而业主也想通过提高拆赔标准来尽量分享尽可能多的剩余价值。前期操盘者没有名分，必须依附于后期开发商来获得前期操盘的收益。前期操盘者和后期开发商针对剩余价值的分配也是争执不休，整个城市更新利益博弈体系激烈而无序。
笔者一直认为城市更新的前期操盘和后期开发是完全不同的两个阶段，两个阶段所匹配的资金、资源、能力、风险都有很大的不同。笔者认为，目前，整个城市更新的前期操盘从资金、人力、周期、风险在很多城市更新项目上都是错配的。因此，未来城市更新要想走得顺，笔者认为，从政府到民间应抛弃前期操盘者是城市更新项目投机倒把者的看法，而应明确并优化前期操盘者的投入和收益获取方式，并规范各方对剩余价值分配的竞争机制。政策宜疏不宜堵，给与城市更新前期操盘者一个合理的名分，才能让城市更新走得更顺畅。
目前，业界已经形成共识，城市更新前期操盘投入是一个风险投入，且是一个伴随着天使轮、A轮、B轮、C轮的多轮风险投入。高风险应获得高收益，这是一个成熟的商业体系应有的商业逻辑。虽然政策对城市更新项目前期操盘者围追堵截，但根据笔者的前期操盘经验，一个操盘成功的城市更新项目，以前期操盘投入为基数，前期操盘者基本上可以获得5-10倍的收益。这也是目前虽然众多前期操盘者掉入坑中，但进入者依然如过江之鲫，前赴后继。整个城市更新变成了一个大“赌场”。但对整个城市更新行业来说，伤害是巨大的。因为众多掉坑者，在目前缺乏清晰有效的退出机制的情况下，众多掉坑者待“坑”而沽，阻滞了后面的进入者，这正是目前深圳众多掉坑项目在天上飘，大量资本想进入却无法进入的核心原因。
要想让城市更新前期操盘形成独立的，有清晰盈利模式的独立运作单元，笔者认为在政策层面还需出台两项制度：前期操盘和后期开发强制分离制度以及政府强制接盘制度。
目前，前期操盘和后期开发的一二级联动模式，基本上使走平台和公开选择实施主体成为一句空话。大家都知道这不过是要走的一道“程序”而已，并没有实现政策所期望的为地块和业主匹配到最优的开发主体这一目的。未来，在明确城市更新前期操盘者名分和盈利模式的前提下，可以强制对前期操盘和后期开发进行分离。
前期操盘的任务就是对城市更新项目进行孵化，是将分散的开发权整合成完整开发权的一个过程。而后期开发就是将土地变为房屋产品的一个过程。做了前期操盘，规定不能做后期开发；要做后期开发，就不要介入前期操盘。前期操盘者和后期开发者不能有任何股权上的联接和交易，否则就构成违规。此项政策出台，将彻底斩断买卖项目的利益输送链条。
所谓的强制接盘制度，是对于长期推不动的项目，而政府又觉得有必要介入时，可以强制性接盘，政府按预先公布的前期投入的客观成本计算规则，对前期操盘者投入的客观成本进行补偿。这正是目前木头龙项目正在尝试的“零星征收”模式的实质。此项制度的建立，将有效防止城市更新项目的烂尾，降低城市更新行业的系统风险，从而为建立城市更新项目的终止和退出机制扫清障碍，将使目前的“城市更新项目清理”政策真正落地。
以上两项制度的建立，将使城市更新的前期操盘成为真正的风险投资行为，从而完成城市更新政策体系的最后闭环，城市更新行业就此将进入稳定发展期。
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